投资人等不起、内容优势不再，马蜂窝IPO之梦如何继续？

对马蜂窝来说，2020最煎熬的不是如何面对众多用户投诉问题，而是疫情之下，无论外部还是内部环境，都不允许马蜂窝继续之前的IPO之梦。

作者 | 刘珊珊

编辑 | 杨铭

15年创业历程，10年公司化运作后，留给马蜂窝的时间，可能已经不多了。

从2018年开始，作为国内旅游UGC（用户原创内容）头部玩家之一的马蜂窝，哪怕频频陷入酒店预订乌龙事件、数据刷单造假、多次裁员等风波，仍频频在不同公开场合喊话，希望一到两年内完成赴美IPO。

按照喊话中的时间计算，那么马蜂窝最晚应该在2020年正式启动IPO进程。

2020年新冠疫情黑天鹅袭来之下，旅游业成为被重创行业之一。携程、飞猪、去哪儿、艺龙旅行、同程旅游、途牛旅游等所有赛道玩家，都经历了艰难时刻。直到伴随国内疫情好转，国庆黄金周的到来，才呈U型趋势快速复苏，比如OTA头部玩家携程，就在最新公布的财报中，净营业收入达到了55亿元，净利润16亿元，向市场递交了疫情以来首次盈利成绩单，一扫疫情带来的阴霾。

不过，马蜂窝很可能不在U型复苏之列，相比其他赛道玩家轰轰烈烈的“行业自救”行动，它在整个2020年变得相当沉寂，除各大投诉平台持续增加的用户投诉外几乎没什么大动作，直到最近才在北京发布了一个“北极星攻略”，宣称提供更为系统化、结构化的攻略内容。

一个简单的内容攻略方面升级，在赛道各玩家纷纷发力内容情况下，能否让马蜂窝走出疫情阴霾，实在让外界怀疑。更严峻的是，它的IPO之梦再无任何推进消息，焦急的投资人们，还能等得起内容、商业都陷入挣扎中的马蜂窝吗？

长达十个月，无法申请到的退款

目前，至少超过5000位消费者在微博和黑猫投诉等平台，反映自己在马蜂窝遇到的种种问题，其中最多投诉，是在马蜂窝上购买的机票、酒店等因疫情无法出行，长达半年甚至更久都未成功退款，联系马蜂窝客服也没有回应。

“因新冠疫情于2020年2月7日申请退款从广州飞伊尔库茨克的机票，马蜂窝一直不予处理，2月份俄方s7航空已承诺免费退回因疫情取消的机票退款，至今已10个月，马蜂窝接电话的客服各种推脱。”12月5日，“小珊子子子”就投诉称，她在马蜂窝购买的价值11454元机票，因疫情无法出行后，截止目前10个月之久马蜂窝却仍未退款。

12月4日，另一位匿名用户也投诉称，他于8月初就在马蜂窝申请了罗马到北京的7795元机票退款，尽管中途还有民航局介入沟通，但马蜂窝并未按流程要求退款，至今一拖也是数月。

“6月份买的马尼拉-泰国-广州的转机机票，7月份接到通知航班取消，后申请退票，显示10月29日前处理，共90天。现在12月了，中途打了好几次马蜂窝客服电话，一直说要等航空公司处理，问具体时间也不知道，难道我要等几年？”一位用户对此表示不解，当初是因为相信才选择了马蜂窝，现在的处理态度和结果无疑于“欺骗”，实在让人寒心。

从上述投诉来看，几乎所有消费者都曾多次拨打马蜂窝客服电话，但要么打不通、没人接，要么客服人员程序化表示“等航空公司处理，平台没办法。”另外，并不止国际旅游，恢复正常的国内航线以及国内其他旅游产品也并不少。

同时，也有不少用户表示，和其他OTA平台退款对比，马蜂窝所需的退款时间花费更长。

一位对旅游行业进行长期观察的分析人士对此表示，疫情下机票、酒店退款因涉及多方因素，特别是出境游国际业务，因为审核标准、响应速度的不同，退款周期往往有所延长。另外，由于退款金额庞大，部分航司、酒店会出现因现金流紧张导致退款不及时情况。“加上人手、运营服务能力有限，大批量退改订单易积压，短时间内难以退款，在特殊时期可以理解。”

不过，一般来说延长时间不会超过60天。像上述消费者航司已通过退款审核，却在马蜂窝平台长达半年甚至10个月不退款，那么更大责任显然在消费者下单的平台。

“对消费者来说，哪怕资源方（航司）拒绝退款，其损失也应由平台承担。”上述分析人士表示，根据他的了解来看，平台如此长时间无法退款，一般和抗风险能力弱、现金流吃紧有关。

今年2月初，有媒体报道表示，马蜂窝已积极应对疫情退款，上线相应的自主退款服务，截至1月30日止，马蜂窝垫资退款5亿元。不过，马蜂窝一直未证实其数据的真实性，以及解释为何还有如此多消费者在长达数个月之内仍无法退款问题。

投资人等不起，IPO梦难圆

对马蜂窝来说，2020最煎熬的显然不是如何面对众多用户投诉问题，而是疫情之下，无论是外部还是内部环境，都不允许马蜂窝继续之前的IPO之梦。

过去几年，马蜂窝一直寻路IPO，即便是在2018年10月，刷屏文章《估值175亿的旅游独角兽，是一座僵尸和水军构成的鬼城？》质疑马蜂窝对外宣称的2100万条真实点评中，有1800万条是直接从其他旅游网站“搬运”过来之后，马蜂窝高管仍对媒体表示“内容造假事件不影响IPO进程。”

马蜂窝IPO之心如此急迫，和几方面重要原因有关。一是多年发展后并未成为行业独角兽，竞争大环境越来越惨烈，投资人已经等不及了；二是马蜂窝基于UGC为主的商业模式，商业化进展不顺，遭遇了Downround（估值打折）。

截至目前，马蜂窝总计完成了5轮融资，累计达28.56亿元。2011年，获得资本500万美元A轮融资和200万美元无息贷款；2013年4月，获得启明创投领投的1500万美元B轮融资。最后一轮融资在2019年5月23日，宣布完成2.5亿美元新一轮融资。此轮融资由腾讯领投，估值20亿美元，相比1年前的25亿美元已大打折扣。

在腾讯领投这轮融资后，马蜂窝再次向外披露IPO计划。诸多媒体报道称，马蜂窝计划在未来一至两年内，力争成为中国最大的旅游流量平台，实现IPO上市。

对马蜂窝而言，能否成为中国最大旅游流量平台的关键，在腾讯。2018年，依托微信“九宫格”，同程艺龙获得了近八成的月活跃用户增加，并逐步布局到下沉市场的行前、行中及目的地等多个细分场景。

不过，接下来的剧本，并未按马蜂窝的计划走。马蜂窝至今未能接入微信的“九宫格”或获得流量支持，借助微信生态流量连接，实现“内容+交易”的产业链闭环的愿景，目前看上去已经落空。

微信生态流量渴求而不得的同时，尽管马蜂窝和同程艺龙在去年5月达成了战略合作，但双方“抱团取暖”未能发挥“1+1>2”效应，在市场竞争中不仅仍远远落后携程、去哪儿、飞猪等，而且在UGC还遭遇了来自抖音、小红书的强大挑战。

而在最后一轮融资前，马蜂窝的多年发展，已经让投资方有所失望。“马蜂窝投资方，均为全球最主流投资机构。但并不代表，投资方并没有回报需求。”一位长期关注旅游业行业的VC投资人士对“极点商业”说。

上述投行人士表示，在O2O投资泡沫那几年，VC原本也觉得旅游市场很大，能牺牲短期利润换取市场份额，以马蜂窝为首的垂直类旅游平台，短时间内拿到了相当多的投资，但最终发现虽然很多钱烧了，比如马蜂窝的1.65亿世界杯洗脑营销，关注者众留存却相当有限。“加上负面频频，估值一路下滑，无论是对马蜂窝投资者而言，还是一家正式创立已10年的垂直公司而言，实际上早已等不起了。”

粗暴洗脑的马蜂窝营销广告

这也是腾讯完成截至目前最后一轮领投前，时隔7个月才完成融资的重要原因——根据彼时媒体报道，“各家美元基金对马蜂窝变现能力不是特别满意，一直拖着，导致尽职调查过程比较长。”

这也印证，为何马蜂窝高管过去几年来，在各个场合频频表态IPO的决心。而且在最后一轮融资后，马蜂窝社区中充斥着大量植入广告和网红评论，显然旨在追求扩大规模，尽快IPO。

究其原因，是因为以UGC模式为主的马蜂窝，一直没有拿出让资本市场信服的明确盈利模式，其估值想象空间越来越有限。

估值基于企业的盈利运营模式，马蜂窝最核心的优势，一直是社区内容。

早在2012年6月，马蜂窝就开始用广告及佣金分成，尝试商业化。不过，它很快意识到，依靠广告和佣金的商业模式规模太小了，并且难以持续。

2015年，从旅游攻略社区转向旅游电商平台，大举介入旅游交易环节，尝试“内容+交易”的变现。2018年，又正式更名为“马蜂窝旅游网”，启动新一轮品牌换新，正式杀入在线OTA领域。

问题是，拿到数十亿融资、烧了无数现金流后，马蜂窝商业化仍然不温不火。2018年，蜂窝联合创始人吕刚就在采访中提到，其营收以广告为主，占据近50%。另外一半营收则主要来源于机票、酒店和旅游产品销售。

这表明，相比携程、去哪儿等综合类OTA（在线旅游平台），马蜂窝的商业化开展，仍过渡依赖于UGC内容。

UGC很难变现是业内共识。全球旅游UGC巨头猫途鹰创始人斯蒂芬，也曾无奈表示：“我们的网站很棒，每个人都很喜欢，但就是挣不到钱。”

“这种模式有一个很大的问题：用户在这里种草、看攻略，但并不一定要在这里下单。”某在线旅游平台从业人士孙琳琳（化名）表示，UGC模式核心是长期保证高品质内容，才能为平台引流进大量用户，支撑起资本市场的估值。但对于平台来说，这是相当难的。

这一点，在2018年10月的“水军门、刷单、刷数据事件”中显露无疑，有分析人士表示，这是马蜂窝为融资时能交出一份更好看的成绩单，而营造出的“虚假繁荣”。虽然评论造假在这一行业已成常态，但用户选择马蜂窝，仍是因为UGC内容，这让相当多喜欢“小而美”的用户对马蜂窝失去了信任。

客观而言，为改变商业化过度依赖UGC困局，加速IPO进程，2015年到2019年之间，马蜂窝进行了一系列重新整合，比如在2019年就引入大量“空降兵”降到管理岗位，严格KPI考核，强调“两观两力”建设，建立新四大业务中心，大规模架构调整涉及的业务和部门，几乎覆盖整个公司。

这些，都将成为影响未来上市时，市值的重要关键指标。遗憾的是，截至目前，这并未收到太大成效，反而是在内部冲突不休后，投入产出率更难看，被迫收缩团队。2019年，就两次被曝大裁员——一次裁员10%，一次裁员40%。有被裁员工们甚至在社交平台直言，马蜂窝高管们为了钱背叛了创业初心和社区精神。

发力种草，原有内容优势难保持

从旅游行业大背景来看，虽然国内旅游业已反弹，但全球疫情仍在继续，国际旅游何时恢复是未知数，针对旅游领域的投资只会越来越保守——2020年整个旅游业，只有阿里以3.8亿抄底入股了众信旅游，作为飞猪的补充。

多位业内人士就表示，大环境也让马蜂窝的投资人，越来越等不起，给马蜂窝管理层的压力只会越来越大。

值得一提的是，在业内人士看来，频频受相关部门、外界质疑的同时，马蜂窝反而在转型升级中，放弃了自己原有的内容优势。

“最让我遗憾的，马蜂窝本身是依靠攻略、游记等长内容起家，却没有坚持。”孙琳琳就表示，据她了解，前几年，很多旅游局都相当认可马蜂窝，在和她们合作时，要求接入一个马蜂窝的KOL，但从去年开始不会了，因为马蜂窝放弃了自己的长攻略，反而转向做类似小红书的种草短笔记。

“短笔记其实就是点的种草，很多用户实际上也需要长攻略，而不是几个简单的网红景点。比如这几个网红景点如何串联，就不是短笔记所能实现的。”孙琳琳称。

“极点商业”查询发现，马蜂窝这一重要变化始于2019年初，在抖音、快手为主的短视频爆发性增长背景下，其宣布加码短内容、短视频，对标小红书、抖音、快手，试图以此打通短内容与交易的闭环。

客观上，马蜂窝发力短内容，是因为原有的长攻略、游记，在信息化碎片时代受到了巨大冲击后，无奈的选择。不过，在孙琳琳看来，这可能是马蜂窝转型过程中，没有想清楚的一点。“虽然马蜂窝分享短内容的用户数有所增长，但也容易失去原有核心用户。”

“我早不写马蜂窝了。”90后女生诗雯（化名）就感慨，她曾连续4年在马蜂窝写了20多篇攻略，回答了上千个问答，积攒了近万粉丝。但后来每天收到大多是水军和机器人的私信，要么重复，要么很假，功能也“越来越像小红书”或“大众点评”，这让她失去了留在马蜂窝的理由，“每个APP都应该有难以代替的特色和优势。”

这一点，在知乎、豆瓣、虎扑等垂直网站身上，也得到了体现。面对商业化难题，他们纷纷选择放弃原有内容优势“破圈”，破圈之后在用户结构、平台内容有了巨大变化的同时,原有“小而美”气质也遭到了破坏，并未能收获一个理想结果，反而容易走向衰落。

相比知乎、虎扑等垂直独角兽，马蜂窝还有一个无法逃开的问题——竞争惨烈。不仅在OTA领域，面临携程、美团、飞猪等强势旅游平台的不断挤压。在UGC内容领域，携程、飞猪、小红书、抖音、快手等也有着不同布局或升级，试图进行流量变现，抢食着马蜂窝原有的地盘。

"房琪kiki"这样的旅行短视频达人，如今颇受欢迎

“现在很多用户对种草内容的需求，现在都是通过小红书或者抖音等获取，对马蜂窝的蚕食速度越来越快。”在孙琳琳看来，马蜂窝拼种草短内容，很难竞争过抖音、小红书。

7月9日，比达咨询发布《2020上半年度中国旅游行业分析报告》就显示，受疫情影响，中短途周边游成为用户主要出行选择；在出行决策方面，以小红书、抖音为代表的生活方式社区、短视频平台使用率明显增长。

另外，所有的OTA都在往内容化转型。最典型的是携程，最近就表示要通过旅拍、直播、点评、KOL等，构建内容生态。称自己不是OTA而是OTP的飞猪，也计划未来三年，培养3000个有辨识度的旅行行业达人，打通3万个全域合作的明星和达人。

从这个角度来看，逐渐放弃长内容的马蜂窝，在短视频、短内容没有胜算，强敌环伺情况下，其UGC内容优势，又能保持多久呢？

无法掌握的供应链资源

在业内人士看来，即便马蜂窝能将内容优势保持下去，它描述的“内容+交易”商业模式，能否成功还要在“交易”上打个问号。

“交易核心是掌握供应链。”孙琳琳就表示，所谓旅游供应链，其实也就是机票、高星酒店等掌控的资源数量，它能给平台带来佣金、返点之外的巨大想象空间，比如销售定制产品销售权、衍生的金融工具，为商家提供数据分析工具和营销解决方案等等。也是马蜂窝这样的旅游UGC在广告变现想象空间有限后，发力的主要方向。

目前，这是旅游赛道头部玩家们的主要盈利来源。以携程最新财报为例，收获疫情以来首份盈利财报，主要就来源于旗下两大核心板块的复苏，酒店业务实现营收25亿元，短途酒店同比增长20%，中高星酒店预订增长较行业均值高出10%-20%；交通票务收入19亿元，其中机票业务实现同比正增长。

携程疫情后盈利关键，在于强大的供应链掌握能力

不过，想要掌握供应链，从来都是千难万难。在复杂的旅游业，涉及的机票、火车票、酒店等业务上游产业链都完全不一样——比如机票资源供应价格控制在航司，座位库存控制在中航信；12306控制了所有的票源；酒店和其他旅游产品的供应方式，则是多种多样。

抢夺供应链是赛道所有玩家竞争中最残酷的战争。“以携程为例，经过了20来年的积累，以及不断的投资并购，才有了如今在机票、高星酒店核心供应链上的强大资源和强硬控制。”孙琳琳就透露称。

相关数据显示，从2010年开始，携程仅仅针对旅游产业链上下游的布局，其投资并购事件达到了42起。

需要靠融资活着的马蜂窝，过去几年在供应链建设上相当不顺。根据孙琳琳透露情况来看，2015年开始做“内容+交易”时，供应链资源的库存，主要来自携程，马蜂窝甚至没有做交易的专门人员。后面几年，虽然自己线下也发力积累了一些资源，但大部分库存仍然来自其他OTA平台。

“实际上，相比携程、去哪儿、飞猪等，马蜂窝目前在供给侧、价格、渠道管理力，以及对客户的服务能力、给客户带去的流量和转化率等等方面，都是其中最差的。”另一位业内人士就直言不讳表示，相比普通用户的种草，对于客户而言，最认可的是内容和商业化的紧密程度，但以酒店点评为例，其结合程度和转化率，显然不如其他OTA平台。

供应链的巨大优势，在疫情下兴起的旅游直播中有所体现。比如携程，截至10月28日，包括“BOSS直播”在内的携程直播矩阵总交易额已累计超过24亿元。飞猪虽然没有公布直播的GMV数据，但在最近的飞猪商家大会上，宣称未来内容引导成交规模要达到100亿——上述两大平台，直播的主要产品，都为性价比较高、标准化程度较高的酒店套票、酒+景以及随心飞产品。

直播已是旅游业的标配

反观马蜂窝，虽然表示其直播项目早在3月份上线，已经进行了近1000个目的地进行了数万场直播，但主要方向仍是种草。而且直播商家推出的产品，非标属性强，因为需要与主播、商家进行更多即时通讯上的沟通和严重，导致用户决策更为复杂。

实际上，从整个旅游市场占有率来看，马蜂窝的排名也非常落后。《2019中国在线旅游市场年度综合分析》显示，携程的市场份额占比36.6%，去哪儿市场份额为16.5%，飞猪旅行市场份额14.3%，同程艺龙市场份额5.3%，途牛和美团点评的市场份额持平为3.4%。

它唯一的优势，截至目前仍然是一些其它平台没有的，以出境为主的自由行攻略游记。但随着全球疫情的蔓延，强大竞争对手的发力，以及自身内容转型布局上的“迷茫”，这个优势恐怕保持不了多久，体现规模化盈利能力，也难上加难。

问题是，资本始终是要求回报、盈利的。留给马蜂窝的时间，还有多少呢？