来源 | 港股研究社

作者 | 添泽Tyler

《新约·马太福音》第九章：唯独把新酒装到新瓶里，两样才能都保全。

如今，财税行业的数字化进程正在如火如荼地进行，在此趋势下，大部分企业将数字化作为业务重心。这原本是一个新瓶装新酒的故事，但并非所有企业都在讲述。

日前，百望股份有限公司（以下简称“百望云”）向港交所提交了上市申请。在招股书中，百望云介绍自己是一家综合性企业数字化解决方案提供商，专注于财税数字化和智能化解决方案。

然而，梳理来看，百望云数字化业务的光环已逐渐被智能化业务遮挡。而智能化业务的发展需要大笔营销投入，与此相伴的则是止不住的亏损，百望云似乎正在偏离航道。

财税行业正处巨变前夕？

财税行业对于政策风向具有天然的敏感性。

2015年，国家税务总局推出《“互联网+税务”行动计划》，开始建设“线上线下融合、前台后台贯通”的电子税务局。这意味着，传统的“以票管税”开始逐步向“以数治税”的方向转变。以数治税并不是抛弃发票，而是用电子发票取代传统发票。

因此，一批财税新秀开始将电子发票作为业务的着手点。这一年，百望云、慧算账等新一代数字化财税平台纷纷成立。其中，百望云协助淘宝建立起“阿里发票平台”，随后基于微信推出“百望电子发票解决方案”。同时手握淘宝和微信两大流量平台，百望云拿到的显然是一个“高开剧本”。

六年后，财税行业的政策窗口期再次开启。全国统一电子发票服务平台和“数电票”的试点，让财税数字化行业再次迎来发展机遇。同一年，资本开始大力押注财税数字化赛道，百望云先后获得两次超5亿元的融资，慧算账获得D轮8000万美元的融资。

政策提供了行业发展的风口，而企业内生的数字化需求也带来了庞大的市场。在内外部环境的共同作用下，财税赛道迎来高速增长。

根据弗若斯特沙利文报告，按收入计，中国财税相关交易数字化市场规模由2018年的37亿元增至2022年的59亿元，复合年增长率为12.4%；预计于2027年达至193亿元，2022年至2027年复合年增长率为26.7%。

高速发展意味着行业红利远没有结束，同时更多的竞争者正在前仆后继地加入进来。据天眼查数据显示，近年来，“财税”相关企业年注册量迅猛增长，2021年新增注册企业数量为1.6万家，年度注册增速为18.65％，2022年新增注册企业9400家。这意味着，财税行业在未来的竞争压力会愈来愈大。

同时在政策指引下，行业或许又将迎来一轮巨变。根据《关于进一步深化税收征管改革的意见》显示，2025年基本建成功能强大的智慧税务，形成国内一流的智能化行政应用系统，全方位提高税务执法、服务、监管能力。

而在业内企业正在为新一轮巨变备战之际，百望云还能像前两轮一样守住自己的阵地么？

财税行业向上，百望云向下？

随着赛道不断升温，财税SaaS行业的竞争格局愈发明朗。

目前，税友股份、用友、金蝶仍占据第一梯队，百望云、慧算账、分贝通、票易通等新兴玩家，也凭借差异化优势，抢占细分市场。如百望云以发票数字化切入做好财税服务，分贝通专注企业支出管理平台打造等。

虽然大部分企业都在数字化道路上不断奔赴，但聚焦于企业的发展，可以发现，数字化进展各有不同，一些公司的“掉队”表现可能比取得阶段性成果更引人关注，如百望云。

百望云的“掉队”并不体现在整体业绩上。近三年，百望云的收益从2.9亿元升至5.3亿元，增长近1.83倍。同时，百望云的毛利也从1.34亿元提高到2.14亿元。从数据来看，百望云的增长故事还在继续。

但从增长动力看，百望云的竞争优势似乎正在逆转。

招股书显示，百望云的业务主要分成两个部分：数字化方案和智能化方案。近三年，数字化业务营收分别从1.24亿元、1.57亿元增长到1.58亿元，占比从42.7%下降至30.1%；而智能化业务营收则从0.63亿元、1.79亿元增长到2.64亿元，占比从21.6%提升至50.1%。由此可见，百望云的发展重点已转向智能化业务。

具体而言，数字化业务包括电子票据自动化、合规管理等，对企业的技术实力有较高要求，需要更多研发投入；而智能化业务包括数字精准营销服务、智能风控服务，主要向潜在用户推荐金融产品，类似助贷业务模式，因此也需要投入大量营销费用促进业务发展。

基于此，近年来，百望云的营销费用持续增长，2022年达到3.11亿元，同比增长30.67%。

相比之下，主要倾注于数字化业务的研发费用的增长并不明显。近三年，百望云的研发费用从1.14亿元增长到1.44亿元，仅增长26.3%。而同样深耕于电子票据领域的博思软件，2022年研发费用已达到3.46亿元。头部企业的研发投入更加显著，如用友网络2022年研发投入29.2亿元，同比增长24.5%。

从行业趋势来看，百望云偏向助贷的业务模式，其实一定程度上偏离了财税数字化的发展主线。而其押注助贷业务的原因也较明了。

尽管按收益计，2022年百望云在中国云端财税相关交易数字化市场排名第一， 但其所占据的市场份额仅6.6%。放大到整个财税SaaS赛道来看，入局者众多，相比头部企业，百望云的行业影响力和定价权仍相对有限。因此，百望云大力发展智能化业务，也有打造差异化竞争优势的考虑。

而且，相关业务面向的市场的确广阔。公开资料显示，2022年，我国中小微企业数量已经超过了5200万户，个体工商户达到1.14亿户，其中55%左右的小微企业存在融资难题，其资金缺口高达22万亿元。

不过，助贷业务有前景，但百望云未必能稳定走好这条路。转介费的存在导致其对现金流较为依赖。

转介费可以简单理解成业务佣金，其支付对象为金融业务的营销代理商，主要产生于交易撮合的过程中。据招股书显示，2020-2022年，百望云转介费支出分别为2449.3万元、6420.4万元、1.54亿元，占总销售成本的比重分别为15.6%、27%、49.3%。转介费及其他营销费用的增长也吞噬了部分利润，虽然亏损有所收窄，从2020年的3.89亿元下降至1.56亿元，但三年合计亏损也已近10亿元，企业的盈利压力十分显著。

而且值得关注的是，百望云的现金及现金等价物已从2021年的5.05亿元下降至2022年的2.37亿元，下滑幅度达到53.07%。庞大的转介费及营销费用该如何支撑？这可能是百望云短期需要尽快解决的问题。

而更长期的问题是，百望云的竞争力是否还能持续？研发费用可以在长期投入后不断积累，并转化为一定的成果。然而，每次交易都要支付的转介费却不具备累加效应，对企业长期竞争力的塑造不仅助力微薄，也在一定程度上会加大企业经营负担。

虽然数字化向智能化转变是一个美好的商业图景，但遗憾的是，百望云走的依然是“依赖转介费”的老模式，财税数字化的“新瓶”仍在被“旧酒”填满。这种情况，又该如何破局？

欲实现破局，仍需回归技术原点？

如果将财税行业类比成互联网行业，那么数字化业务对应的是引流型业务，而智能化业务更像是增收类项目。这样看来，已经处在行业领先位置的百望云，将业务重点从“引流”转向“增收”似乎无可厚非。但百望云也许忽视了行业的成长性。

在行业的成长期中，任何企业的市场地位都只是暂时的。只有通过技术积累及商业布局才能不断提高企业的市场份额，从而占据有利地位。

目前头部企业也仍处于不断提升的阶段。例如，用友提出未来将着力于商业创新平台（BIP）的建设，实现从平台技术、应用架构到场景服务的全面性突破。金蝶则押注云端业务，将“云ERP”技术作为自身的核心竞争力。技术领先外，财税企业还需要考虑运营效率与服务成本，以更好地实现商业落地。

对于百望云而言，也是一样的道理。不可否认，其向智能化方向不断探寻，前景广阔，有望开拓更大的市场，但从行业未来的演进来看，财税数字化潮流下，所有企业都要做好准备，在回答“如何提升竞争实力、开拓更大的市场”这类问题上，技术始终是必选项。

当然，百望股份也进行了积极的布局。在“2023百望云数字商业创新峰会”上，百望云发布“数智化创新解决方案”，强化“票、单、证”一体的系统能力。会上，百望云将这套系统的最终目标设定为财税行业的Copilot。Copilot是微软将GPT-4集成到传统Office的新一代文档处理工具。站在行业视角来看，或许这才是百望云的“新瓶”与“新酒”。

事实上，财税行业的数字化和智能化并不矛盾。更准确来说，数字化的未来和智能化紧密相关。助贷业务也并非是财税行业的禁区。只不过，新型财税企业需要的是研发驱动的助贷业务，而不是营销驱动的助贷业务。

然而产品研发是一个长期工程，百望云塑造竞争优势的道路还很漫长。