作者 小李飞刀

近期，安井食品披露最新“成绩单”。今年上半年，营收68.9亿元，同比增长30.7%，归母净利润为7.35亿元，同比增长62%。

如此亮眼的表现，并没有在市场中掀起多少波澜。无它，现在大消费板块整体处于下行趋势之中，安井也明显受到β行情的压制。

但好在，安井股价在一个箱体中已经盘整1年有余了，其表现要强于绝大多数消费龙头。这凭什么？

01 苦生意藏机会

不得不承认，白酒是食品饮料，乃至整个大A市场拥有最佳商业模式的赛道——行业上产能难，价格高端，生命周期长，盈利能力强劲。

与白酒恰恰相反，速冻食品可能是食品饮料中商业模式最差的赛道，其产品特点决定了盈利能力也较差。

第一，速冻行业包括米面、鱼糜、肉制品以及预制菜等，其产品原材料占比高，且多为农产品，价格波动也比较大。诸如猪价就有明显的周期，在价格上行期，对本就微薄的利润影响颇大。

第二，速冻食品需要冷链运输，运输成本偏高，以致于产品销售半径小。该特点也决定了速冻市场格局会非常分散。

第三，生产技术壁垒低，竞争颇为激烈。就拿预制菜来看，截止2021年4月，全国一共有7.19万家企业，且不断有新兴资本涌入进来。

▲来源：企查查

第四，B端需求更看重价格，品牌溢价偏低。

速冻食品能够助力餐饮产品标准化、去厨师化，降低运营成本，提升经营效率。因为人工、租金成本上涨较快，使得B端对于半成品需求持续扩大，但对于价格非常敏感。C端需求在三年疫情中得以释放，品牌溢价更高，但整体市场认可度仍然处于偏低水平。在预制菜细分市场中，B端占据超80%的市场份额，而C端不足20%。

总之，速冻行业的产品特点就决定了这是一门赚钱挺难的苦生意。但速冻产业市场规模不小，且正在发生行业变革（工业化逻辑），同样孕育着机会。

据Frost&Sullivan，2021年中国速冻食品市场规模为1755亿元，同比增长25.99%，5年复合增速高达13.49%。其中，速冻米面、火锅料制品是速冻食品最大的两个细分领域，2021年分别占45%、30%。

速冻米面市场规模为790亿元，5年复合增速为7.1%。其中，饺子、汤圆占比60%。在该细分领域，市场成熟格局稳定，行业前三分别为三全、思念、湾仔码头，合计市场占有率47%。安井作为后起之秀，通过烧麦、手抓饼、奶白馒头、红糖发糕等差异化品类打开市场。

火锅料制品市场规模为520亿元，5年复合增速为6.9%。安井是该细分领域的老大，市场占有率为9%，其次是海霸王为5%，而后是海欣食品、惠发食品、升隆食品，均为2%。

▲2019年中国速冻火锅料食品行业市场格局

来源：东吴证券

在预制菜领域，据艾媒咨询，2022年市场规模为4196亿元，同比增长21.3%，2019-2022年年复合增速为19.73%，预计到2026年将达到万亿元规模。该细分行业特别分散，市占率TOP5为9.2%，TOP10为13.6%，而成熟市场的日本TOP5已经高达64%。

▲2019-2026年中国预制菜行业市场规模及预测

米面、火锅料制品市场还在扩张，但增速相对偏慢，未来投资看点在预制菜，机构普遍预期几年之内还能保持20%以上的高速增长。要知道，预制菜是将传统农产品进行工业化，将农产品进行标准化。这可谓是农业的一次革命。

02 低成本之王

寻找速冻中的茅台，一定要具备良好的成长性。这必然对应着速冻企业核心竞争力——产品、渠道、生产共同打造的“低成本”。

速冻产品销售渠道，超过80%是通过经销商销往中小餐饮客户手中。而这批客户精打细算，极其看重性价比，尤其是同质化较为严重的火锅料制品领域，产品价格优势尤为重要。这也意味着保持低成本是速冻企业最核心的竞争力。

现在，安井食品不管是市值、营收还是利润均是速冻行业中的NO.1。10年时间实现百亿规模营收，超越海欣、惠发、三全，并不断拉开差距，靠的是产品聚焦、规模扩张以及精细化运营管理来实现低成本，最终在激烈的行业竞争中脱颖而出。

第一，大单品战略。

速冻食品品类繁多，高达上千种。在米面领域，安井避开三全、思念市占率很高的饺子、汤圆，聚焦手抓饼、蛋饺、红糖发糕等核心单品进行差异化竞争，并解决生产规模效益问题。其他领域中，虾米饺、撒尿牛丸、千页豆腐均成为过亿元大单品。

安井将大单品分为战略单品（全国以及区域性）和战术单品。前者倾斜更多的营销资源，按照“单品突破、单品夺冠、单品称霸”策略来打，实现以点带面。后者主要是丰富品类，尽可能满足客户需求。

在这样的策略下，安井TOP10单品占到营收比例的42%以上。当然，这不是安井独一份，海欣也是，TOP10占到50%左右。

第二，渠道壁垒。

人们都说预制菜门槛太低，谁都可以做，包括农产品企业、速冻生产企业、餐饮企业以及生鲜电商、超市等等，不构成经营壁垒。但事实上并不是这样。

在整个供应链中，速冻企业去做预制菜的优势更为明显，胜出的概率也最大。因为速冻预制菜与速冻米面、火锅料属于同一行业的再延伸，原材料、产线、渠道均可共用。尤其是餐饮渠道尤为重要，这些客户粘性高，不会轻易更换供应商。

这其实就是搞预制菜的经营门槛，看似低，其实不低。要做大做强，必须要依靠多年沉淀下来的渠道资源。

这些年，安井培养了一大批有实力、忠诚度高的经销商队伍，构建了一定的渠道壁垒。据安井2016年半年报披露，合作4年以上的经销商为317家，占总数的65%，但销售收入占到了公司的82%。

单个经销商创收水平从2013年的206万元提升至2021年的467万元。而同行海欣是45万元，惠发是65.6万元。

速冻产品特性决定了要践行公司良好的营销策略，必须依靠经销商队伍。安井是怎么做的？

安井销售人员高达3000余人，为经销商提供“贴身支持”。平均下来，3-4名销售人员对应1名经销商。而海欣、惠发则是1名销售对于2-3家经销商，给到的销售支持是不一样的。其次，安井管理更为下沉，不仅对经销商经营指标进行管理，还会对二批商（单个经销商会有100家左右的二批商）和终端进行管控。

产品、渠道、生产环节，将共同打造行业所需的核心竞争力，即低成本。低成本细分来看，又来源于如下几个方面：

首先，规模效应将带来原材料采购的优势。2012-2016年，安井营收从14.27亿元增长至29.97亿元。同期，惠发营收基本没有变化，维持在9亿元左右，海欣食品从7.38亿元小幅增长至9.25亿元。

安井营收快速扩张，有规模效应导致成本下降不少，以致于公司有底气在此期间主动发起行业价格战，维持产品极致性价比，没有恶意降价，在各大区域实现了对于海欣、惠发的反超。

▲2012-2017年间安井大幅降价抢占市场

来源：机构

最近几年，安井还切入原材料上游，先后收购新宏业、新柳伍——主营小龙虾、虾尾、虾粉以及淡水鱼浆供应（鱼糜）。收购之后，未来能够保障对安井的绝对供应，打破外部价格不确定性以及不可控因素——对于鱼糜掌控力更强，在开发水产、鱼类预制菜有一定成本优势。这是同行不可企及的。

其次，销地产能够降低运输成本以及采购成本。

速冻需要冷链运输，物流成本较大。海欣大本营在华东区域，惠发大本营在山东片区，而安井已经实现了全国化生产，主要生产基地包括辽宁、山东、江苏、福建、广东、四川、湖北、河南。

销地产模式导致安井运输费用率大幅下降，单吨运输成本在2013-2021年下降了13%以上。行业平均运输费用率在5%以上，安井可以做到3%的水平。

再次，规模与管理提升运营效率，能够降低成本。

安井销售人员多，拉低了人均创收，要低于惠发和海欣。但销售人员薪酬占营收的比例从2016年的4.8%一路下行至2022年的2.66%，均要低于惠发的4.6%以及海欣的6.6%。可见安井有更高效的销售管理体系。另外，从整个销售费用率的历年走势也能看出来：

▲三大速冻龙头销售费用率走势图

来源：iFinD

在管理和后台支持人员效率方面，安井薪酬费用逐年上升，但2022年占总营收的比例已经降低至0.86%，远低于惠发的4.83%以及海欣的3%。

光销售人员和管理人员的成本，安井就要比惠发、海欣低6%左右。一方面是因为营收增速很快，有规模效应；另一方面是因为公司运营管理效率较同行要高出不少。后者从管理费用率的历年走势也能看出来：

▲三大速冻龙头管理费用率走势图

来源：iFinD

通过以上指标对比以及逻辑分析来看，安井其实就是速冻食品赛道中的茅台。2017年上市至今，安井累计上涨11倍，最高涨幅达23倍之巨。

当然，对于投资者而言，当前还需考虑市场与估值的问题。当下大消费板块的战术布局还尚需时日，但从自身估值来看，安井最新PE不足28倍，较2021年的130倍大幅回撤，已经位于上市以来极低水平了。

现在，大可不必再多悲观了。