埃斯顿研究报告：智能制造大势所趋，工业机器人龙头崛起 ...

（报告出品方：申万宏源研讨）

1. 埃斯顿：国内产业机械人龙头，全产业链结构

1.1 国产领军品牌，开启范围化成长

埃斯顿以机床数控系统起家，用时十年结构产业机械人全产业链，今朝已成为国产工 业机械人龙头。公司的成长历史可以分别为三个阶段：

① 上市前（1993-2015 年）主营零部件：1993 年“埃斯顿产业”建立于江苏南京， 2002 年公司前身“南京埃斯顿数字技术有限公司”建立，建立早期首要销售金属成形机床 数控系统，随后公司产物矩阵延长至电液伺服系统、交换伺服系统；2011 年起头结构机械 人系列产物。停止 2015 年，公司年支出约 4.8 亿元，其中产业机械人营业占比 16%。

② 上市后（2016-2020 年）结构机械人全产业链：2015 年公司于深交所挂牌上市； 2016-2019 年前后收买意大利 Euclid、普莱克斯、南京锋远、英国 Trio Technology、德 国 M.A.i.、美国 Barrett、扬州曙光、德国 Cloos，快速完玉成产业链和国际化结构。停止 2020 年，公司的年支出增加至 25.0 亿元，2015-2020 年复合增速 39%，其中 2020 年工 业机械人营业支出 16.6 亿元，营收占比提升至 66%。

③ 并购后（2021 年至今）范围化成长：2021 年公司开启“2025 双一”计谋奋斗目 标：国产第一品牌，国际第一阵营，对峙“All Made By Estun”的全产业链成长计谋。公 司自此开启范围化成长阶段，延续扩大市场份额，安定龙头职位。2022 年公司实现年出货 量 1.6-1.8 万台的方针，出货量位居国产物牌首位，市占率约 6%。2023 年公司制定 2.5 万台的销量方针，方针增速远超行业。

实控人持股 42%，外资持股比例较高，达 17%。停止 2022 年 9 月 30 日，公司现实 控制报酬董事长吴波师长，间接持有 12.65%股份，并经过南京派雷斯特科技有限公司为间 接持有 29.33%股份，合计持有 41.99%股份；外资持股（香港中心结算有限公司）相对较 高，持有 16.74%股份，其他股东持股比例均低于 1%，合计持股 41.28%。

1.2 产物矩阵完善，全产业链结构

2021 年公司两大营业——自动化焦点部件及活动控制系统、产业机械人及智能制造 系统，支出占比别离为 33%、67%。

① 自动化焦点部件及活动控制系统：简称“焦点部件”，首要包括数控系统、电液伺 服系统、活动控制器、交换伺服系统等。其中，数控系统和电液伺服系统首要利用于金属 成形机床范畴，市场较为成熟；交换伺服系统和活动控制器下流利用范畴普遍，包括机械 人、纺织机械、3C 电子、锂电池装备、光伏装备、包装机械、印刷机械、木匠机械、医药 机械及半导体装备等，长大空间较大。

② 产业机械人及智能制造系统：简称“本体&集成”。产业机械人方面，公司现有 57 种型号产业机械人产物，包括六轴通用机械人、SCARA 机械人、多款功用型公用机械人（焊 接、折弯、冲压、压铸、码垛等）和细分行业公用定制机械人（光伏、锂电等），工作负 载从 3kg 到 600kg。智能制造系统集成方面，公司为锂电、光伏、金属加工、汽车零部件 和 3C 制造等行业供给系统集成处理计划。

1.3 支出妥当增加，利润端有望改良

随着销售范围不竭扩大，公司支出端妥当增加。2016-2020 年公司停止屡次收并购活 动，2021 年以来进入范围化成长阶段。2021 年公司实现支出 30.2 亿元，同比增加 20.3%， 首要受益于新冠疫情后制造业苏醒，以及制造业出口需求增加。2022 年前三季度，公司实 现支出 25.4 亿元，同比增加 10.5%，增量首要来自于锂电、光伏、新能源汽车和零部件等 景心胸较高的下流范畴，别的，2022 年供给链和物流受阻，国产物牌面临外资品牌缺货带 来的时候窗口期，国产替换需求提升，公司捉住这一重要的时候窗口，切入了本来外资品牌主导的赛道中。展望 2023 年，公司已进入“厚积薄发”阶段，凭仗具有性价比的产物、 行业定制化办事和内部政策支持，扩至公司鄙人流客户中的市场份额，连结销售范围和收 入的延续增加。

公司毛利率稳定在 35%高低水平，高于行业均匀水平。2015-2021 年公司毛利率保持 在32%-36%区间内，稳定位于较高水平；2022Q3 年公司毛利率33.4%，同比下滑0.2pct， 首要遭到国际物流不畅、原材料价格上涨、芯片欠缺和涨价等身分影响，公司已经过产物 降价、加大电子元器件和焦点零部件国产替换等手段来消除部分影响。对照于同业业公司， 埃斯顿的毛利率明显高于同业业均匀水平，而且波动性较小，首要得益于公司的零部件自 制率高，到达 80%以上，以及公司首要销售六轴机械人，这类机械人技术壁垒最高、国产 化率最低，合作水平较小。

用度率企稳回落，公司利润端有望改良。由于公司前期屡次停止国内外收买，积极扩 大产能，扩大销售团队和完善技术研发团队，用度前置于支出，是以综适用度率处于上升 趋向。2021 年，公司的销售用度率、治理用度率、财政用度率和研发用度率别离为 9.22%、 11.19%、0.92%和 7.83%，合计 29.16%。2021 年以来，公司延续推行精益化治理，销售 用度和治理用度率已处于企稳回落趋向。 公司的净利率约 5%，高于行业均匀水平，展望未来有改良趋向。2015-2021 年公司 的归母净利润由 0.52 亿元增加至 1.22 亿元，七年复合增速 13.2%，略低于支出增速。公 司的净利率约 5%，属于行业的一般水平，高于同业业其他公司。产业机械人行业&集成行 业内公司的净利率偏低的原由于：1）价格合作：国内产业机械人起步较晚，高端范畴被外 资龙头企业把持，是以大多集合在中低端范畴，技术壁垒较低，价格合作剧烈；2）零部件 本钱高：减速器、伺服系统、机电和控制器在机械人本钱中占 70%以上，曩昔零部件环节 的国产化率较低，进口零部件价格高贵，致使本钱居高不下。展望未来，今朝国内机械人 本体商多处于吃亏状态，价格的下降空间有限；零部件的国产化率延续进步，本钱有望下 降，是以行业的利润水平有望改良。

全球研发团队合作，研发气力薄弱。自 2017 年以来，公司研发职员数目显现逐年上升。 停止 2021 年，公司共有研发及工程技术职员 796 名，占员工总数的 27.53%。公司大力吸 引国内外优异人材，今朝具有三大研发团队：机械人及智能制造系统研发团队、智能控制 焦点控制部件研发团队以及欧洲研发中心，以及来自美国、日本、英国、德国、意大利以 及欧洲其他国家的智能焦点控制部件及处理计划、机械人和智能制造方面的技术专家支持 团队。

1.4 推出股权激励，彰显成长信心

2023 年 3 月 10 日，公司最新一期股权激励计划以利润作为业绩条件，彰显了公司降 本增效、提振业绩的信心和决心。上市至今，公司别离于 2015 年、2017 年、2019 年、 2022 年和 2023 年实施 5 次股权激励计划，但前期首要将营业支出作为业绩条件，而 2023 年 3 月最新一期持久股权激励计划将利润作为业绩条件——2023 年/2024 年/2025 年的 归母净利润（剔除股权激励发生的用度）不低于 3/5/8 亿元，表白公司在改良利润方面的 决心，未来或将采纳加倍强有力的办法实现这一方针。

畴前几次的股权激励计划方针完成情况来看，除了 2015 年份利润方针未告竣， 2016-2021 年的利润/支出方针均已告竣，完成度很高。展望未来，公司经过大客户计谋 深度挖发掘户需求、拓展下流利用范畴等来实现支出的增加，经过构造架构的垂直整合、 进步运营效力来实现利润率的进步和利润的增加，有望实现股权激励计划的方针。

2. 产业机械人：自动化大势所趋，行业迈向千亿级

2.1 国家高端制造意味，多重身分共振驱动长大

产业机械人作为自动化装备的“掌上明珠”，是一个国家高端制造水平的意味。产业 机械人产业早期为处理劳动力欠缺题目、进步生产效力等身分催生，经过十余年的成长迭 代，慢慢成为制造业的重要生产要素。产业机械人可以在部分场景中替换工人，从而提升 生产效力、下降本钱、进步产物稳定性；特别对于情况卑劣、危险度高、反复性大、精准 度要求高的工作而言，产业机械人具有极大的利用代价。数字经济扶植是推动中国式现代 化的重要引擎，数字技术赋能实体产业，机械人自动化装备为重要偏向。

多重身分共振，产业机械人行业延续高长大：

1）持久：降本增效是机械人替人的焦点驱动力。随着生齿盈利的消失、劳动力欠缺、 人力本钱爬升，制造业企业不能不采用产业机械人停止替换；同时，机械人利用本钱不竭 下降，性价比愈发凸显；疫情对生产真个劳动力构成明显冲击，进步了企业对机械人的接 受水平。

2）中期：我国制造业向高端化迈进，自动化水平亟需周全提升。我国制造业由集约型、 劳动麋集型的成长形式向邃密化、技术麋集型的偏向迈进，各细分范畴的自动化水平亟需 周全提升，随着产业升级进程的推动，机械人的需求不竭扩大。今朝汽车、3C、新能源行 业的自动化水平较高，未来长尾的制造业渗透率有望提升。

3）短期：顺周期属性，受益于制造业苏醒。产业机械人作为通用自动化产物，下流制 造业范畴普遍，具有很强的顺周期属性，按图索骥来看，通用装备行业凡是显现为期 3 年 的周期性波动。曩昔一轮周期于 21 年 5 月见顶，经过一年半下行已进入周期底部，2023 年根基面向好，年内有望迎来景气苏醒的拐点，产业链顺周期机遇凸显。

“机械人+”政策职位提升，“十四五”时代慢慢进入落天时用的麋集催化期，提出具 体利用处景计划。2016 年，机械人产业成长被写入“十三五”计划，尔后中心及地方麋集 出台相关政策。政策覆盖全产业链环节、零部件性能、产业方针等全方面，助力我国机械 人全产业链快速突起，逐步削减我国与发财国家之间的差异。2021 年末，工信部、国家发 改委、科技部等 15 部分结合印发了《“十四五”机械人产业成长计划》，明白提出：力图 到 2025 年，我国成为全球机械人技术创新策源地、高端制造会聚地和集成利用新高地，机 器人产业营业支出年均增加跨越 20%，制造业机械人密度实现翻番。2023 年 1 月，工信 部等 17 部分印发《“机械人+”利用行动实施计划》，指出：到 2025 年，制造业机械人 密度较 2020 年实现翻番，办事机械人、特种机械人行业利用深度和广度明显提升，聚焦 10 大利用重点范畴，冲破 100 种以上机械人创新利用技术及处理计划，推行 200 个以上 具有较高技术水平、创新利用形式和明显利用效果的机械人典型利用处景。

2.2 市场容量延续扩大，2025 年范围有望达千亿

中国产业机械人市场快速成长，市场销量 10 年扩增 10 倍。2012 年之前，中国机械 人产业链还未构成，机械人整机和零部件由外资绝对主导，国产范畴根基空缺。2013 年 -2017 年，中国产业机械人高速长大，首要得益于政策扶持、产业转型升级、汽车和电子 行业快速成长。2018-2019 年，受中美贸易战及全球经济下行影响，汽车和电子行业投资 疲软，市场增速放缓。2020 年以来，中国机械人市场苏醒，外洋定单及用工难现象加速企 业的机械替人停顿，下流行业延长至锂电、光伏、金属加工、食品、医疗等一般产业，机 器人渗透率快速提升。按照 IFR 数据，2012-2021 年中国产业机械人的销量从 2.3 万台增 长至 26.8 万台，年均复合增速达 31%。

我们对未来产业机械人的市场范围增速停止敏感性分析，做出 2022-2026 年灰心、 中性及悲观的情形假定。参考睿产业对中国产业机械人的市场调研，估计 2022 年销量增加 9%。斟酌到产业机械人作为通用装备，遭到下流范畴本钱开支影响显现周期性波动，增速 难以判定，是以我们间接对年均复合增速停止假定。我们假定灰心、中观和悲观的增速预 期别离为 10%、20%和 30%。斟酌到《“十四五”机械人产业成长计划》中提出，到 2025 年机械人产业营业支出年均增加跨越 20%，我们以为中观假定 20%的增速方针实现的能够 性较大。 市场测算成果：在灰心、中观和悲观的增速假定下，估计 2026 年中国产业机械人出 货量别离约为 42.8 万台、60.6 万台和 83.5 万台，市场范围约 856 亿元、1212 亿元和 1670 亿元。

2.3 国产替换关键期间，龙头品牌顺势突起

曩昔产业机械人行业之所以由四大师族把持，首要由于整车制造为机械人的首要下流， 而整车制造的供给链系统稳定且封锁，格式安定。一方面，产业机械人属于非标准化定制 装备，下流利用会反哺装备迭代，构成用户粘性；另一方面，汽车行业对供给商要求极高， 认证周期极长，且持久不更换。日本的发那科、安川机电、瑞士的 ABB 和德国的库卡（被 美的收买）并称产业机械人四大师族，在产业机械人行业内深耕数十年，与日本和欧洲的 汽车整车厂形长大期合作关系，对新进入者构成庞大障碍。

近年来，国产机械品德牌异军突起，头部企业迈向第一梯队。按照睿产业数据， 2017-2021 年中国产业机械人国产化率由 24.2%提升至 32.8%。2022 年国产机械人份额 进步一提升。首要缘由有三：① 产业机械人的需求由整车延长至 3C、锂电、光伏、金属 加工等，进入壁垒大大下降，国产物牌相比外资品牌具有价格和定制化办事等方面具有明 显上风，在多行业中占据首要份额；② 国产机械人产业链的周全进步，减速器、伺服系统 和控制器等环节摆脱了进口依靠，国产机械人性能不竭爬坡，已具有与外资同台合作的实 力；③ 曩昔三年疫情致使供给链和物流受限，出格是 2022 年出现了四大师族等外资品牌 缺货，交货期大幅耽误等题目，为国产物牌带来了重要的国产替换时候窗口。国产头部企 业埃斯顿和汇川技术的市场份额从 2019 年的 2%提升至 2022 年的 6%、5%，市场份额 仅次于四大师族和爱普生。

展望未来，在不肯定的内部情况中，高端制造装备的自立可控相当重要，政策赐与大 力支持；我国产业机械人产业链已完成从无到有、补齐短板的进程，进入提升性能、扩大 利用的阶段，不竭将收缩与外资品牌之间的差异。我们加倍看好技术深厚、产业链结构完 善和品牌优良的国产头部企业，未来可以继续抢占外资品牌的份额，延续扩大市占率。

3. 公司卡位优良赛道，市占率有望延续提升

3.1 前瞻结构光伏锂电赛道，享用时代盈利

公司经过前瞻性结构，捉住电子制造和新能源两次严重机遇，进入国内第一梯队。公 司的传统主业为金属加工行业，2015 年已研发全球首款钣金折弯机械人，但该行业自动化 进程偏慢，公司从 2016 年起头对电子制造和新能源行业停止技术储备，推出定制化机械人 产物，是以得以捉住两次时代机遇。

① 第一波盈利：3C 行业的高速成长和自动化率提升为小型六轴机械人和 SCARA 机械 人带来庞大增量市场，公司 2017 年研发出系列 SCARA 机械人，随后推出 TRIO+ESTUN 智能控制单元、定制机械人、桌面机械人等。

② 第二波盈利：2020 年以来，新能源行业（光伏、锂电、新能源车及零部件）成为 景心胸最高的几个行业，其复杂的制造流程触及到大量的产业机械人利用，公司 2016 年已 结构光伏组件公用机械人，今朝光伏公用机械人销量累计跨越万台，覆盖 100 多家光伏企 业；2017 年针对锂电行业推出大负载机械人，2021 年针对大电芯定制开辟 50kg 大型 SCARA 机械人和 600kg 大六轴机械人。

未来几年，新能源行业（光伏、锂电）仍然为公司带来最大市场增量的细分行业，潜 在的市场空间极大。

（一）锂电：扩产浪潮叠加智能制造扶植，行业范围扩大，公司重点拓展产物与市场

锂电池的扩产浪潮，叠加锂电池厂商大力推行智能制造，锂电池行业的产业机械人应 用范围不竭扩大。锂电池生产工艺环节涉足产业机械人的环节很多，生产线每 GWH 均匀 利用 50-60 台产业机械人，首要集合在中后道环节：前道环节质料搬运、切条、各环节衔 打仗及到机械人，今朝利用较少；中道环节的叠片、焊接、封装等工序，由于生产效力及 产物分歧性要求较高，是以采用大量 SCARA 和六轴机械人停止搬运、组装、烘烤、注液、焊接等；后道环节的检测、组装和 PACK 等工序，由于触及到大量的大负载抓取、搬运， 是以利用的六轴机械人数目最多。 按照 GGII，2021 年中国锂电行业产业机械人（六轴和 SCARA 机械人）销量约 2 万台， 估计到 2025 年中国锂电池市场出货量到达 1456GWh，锂电行业对产业机械人的需求量 有望到达 6.7 万台，2021-2025 年复合增加率跨越 35%。

埃斯顿在锂电行业推出定制化计划，使其突出重围，获得头部客户认可。锂电池行业 高速成长，产线自动化水平高，国产和外资企业均积极结构，埃斯顿的上风在于：外资品 牌的机械报酬通用机械人，而埃斯顿供给全套自动化处理计划和定制化大负载 SCARA 和六 轴产业机械人，对客户的本性化需求停止实时响应；相对于国产其他品牌，埃斯顿的产物 性能、产物多样性、产能和托付才能均周全领先，已延续获很多家头部锂电厂商的复购和认可。未来，随着公司对头部客户的需求停止深入挖掘，对二线、三线客户的延长和拓展， 在锂电行业的市场份额也将不竭扩大。

（二）光伏：扩产加速中，智能化水平延续提升，公司在光伏公用机械人市占率第一

光伏行业的产业机械人还是蓝海，产线自动化和智能化是成长趋向。中国光伏产业规 模全球第一，2017-2021 年中国光伏电池行业范围延续快速长大，CAGR 为 29%，但是目 前光伏产业的人力本钱高、智能化水平偏低，各环节亟需智能化升级。按照 GGII 报道，2018 年以来，光伏产线自动化水平慢慢提升，1GW 产能对应的野生范围从近 2000 人下降到 200 人左右，是光伏产业降本增效的重要抓手。 从上游硅推测组件，全工艺链条均存在机械人利用的潜伏需求。从光伏的产业链环节 来看：1）硅料、硅棒生产环节存在大量的人力车输送；2）电池片制造环节在仓储物流、 分拣、包装、搬运等环节有待自动化升级；3）组件生产节奏、仓储物流效力有待提升。从 电池片到组件的全工艺链条中，清洗制绒、磷分散、周边刻蚀、PECVD 镀膜、电池串排版、 装边框、焊接接线盒、固化线高低料、分档打包等工序都可以利用多枢纽产业机械人停止 串联。

埃斯顿深耕于光伏行业，最早在 2016 年已推出光伏组件公用机械人，覆盖 100 多家 光伏行业客户，市占率高。此外，公司基于客户的智能化需求，开辟出双玻合片、反转检 查、接线盒安装、装框、固化线、包护角、搬运等场景的产业机械人处理计划。按照睿工 业数据，2019-2021 年光伏行业的产业机械人出货量由 0.47 万台增加至 1.24 万台，2022 年 Q3 出货量 1.12 万台，产业机械人需求延续兴旺。随着光伏行业延续高速成长，智能化 水平的不竭进步，公司有望延续受益。

3.2 焊接机械人产物线齐全，加速实现国产替换

焊接机械人替换焊工，各行业利用空间广漠。焊接机械人是结尾装接焊枪或焊钳的工 业机械人，用于替换焊接工人。由于焊接进程常常存在大量烟尘、弧光、金属飞溅，情况 非常卑劣，焊工岗位存在招工难、流失率高档情况，是以焊接机械人在在各行业中的渗透 率延续提升。按照 IFR 数据，2021 年全球产业机械人市场中，焊接机械人占比 19%，相 比 2020 年提升 1pct。 国内焊接机械人需求量约 5.4 万台/年，国产化率不及 22%，国产替换空间大。按照 睿产业数据统计，2022 年我国产业机械人销售量为 29.3 万台（国内销售，不包括出口）， 再参考 IFR 公布的焊接机械人占比 19%，推算获得 2022 年国内焊接机械人的需求量为 5.4 万台。按照中国产业机械人协会 CRIA 数据，2020 年国内焊接机械人的国产化率为 22%， 对于国产焊接机械品德牌而言，仍然存在庞大的成长机遇。

公司在 2019 年收买国际焊接机械人百年品牌 Cloos 以后，成为焊接机械人范畴的头 部企业，随着埃斯顿与 Cloos 的周全整合与协同，公司在焊接机械人范畴将大有可为。相 比国内外焊接机械人范畴的合作对手，公司的首要上风有三：① 埃斯顿是唯逐一家在机械 人、零部件、焊接装备均完整结构的公司；② 德国 Cloos 专注焊接、历史悠久，在全球具 有品牌上风和优良客户根本；③ 埃斯顿针对中厚薄板的分歧层级客户，推出高、中、低三 档焊接机械人产物，攻守兼备，最洪流平覆盖下流范畴。

① 埃斯顿是唯逐一家在机械人、零部件、焊接装备和工作站集成均完整结构的公司。 焊接机械人首要包括机械人整机和机械人公用焊接装备两部分。其中，机械人整机核 心在于伺服系统、控制系统及其集成整机的控制才能，决议了焊接的效力和精度；焊接设 备包括焊接电源、送丝机（弧焊）、焊枪（钳）等，其性能水平决议了焊接的切确性和焊 接结果。此外，非标准化生产线和工作站系统集成是将焊接机械人用于终端客户利用处景， 决议了终端客户对焊接机械人的接管度和利用结果。按照凯尔达招股说明书，焊接机械人 国外供给商首要包括四大师族、专门处置焊接机械人生产的日本 OTC、日本松下，国内供 应商包括凯尔达、埃斯顿等。其中，埃斯顿是唯逐一家在机械人、零部件、焊接装备和工 作站集成均完整结构的公司，已具有绝对的焦点合作力。

② 德国 Cloos 专注焊接、历史悠久，在全球具有品牌上风和优良客户根本。 CLOOS 百年品牌，具有天下一流焊接和焊接机械人技术。CLOOS 于 1919 年在德国 建立，公司创建早期首要专注于中压乙炔气体发生器的生产，1958 年起公司将焊接电源应 用于机械人系统，70 年月公司起头将机械人应用于自动化焊接范畴，以后一向专注于焊接 产业机械人范畴，推出一系列焊接电源和机械人产物，在技术难度最大的中厚板焊接自动 化范畴具有天下顶尖客户和领先份额。此外，CLOOS 在全球 40 余个国家具有销售和办事 机构，具有全球一流的客户和销售渠道。

CLOOS 焊接机械人范围涵盖了电弧焊技术的一切范畴，供给机械人及焊接电源、自动 化、客户办事三大营业。CLOOS 下设两个子品牌：QINEO 品牌的产物首要为手动和自动 焊的系列高端电源；QIROX 品牌首要围绕自动化焊接制造生产，按照客户需求定制全套机 器人处理计划，从焊接机械人、变位器、软件，到焊接工作单元、自动化焊接产线的全系 列产物和办事。Cloos 焊接机械人有用地整合机械人、焊机、焊枪、送丝机、电弧跟踪传 感器等多模块为同一控制平台，从而到达较高的焊接效力，焊接质量和焊接柔性。

③ 埃斯顿针对下流客户的差别化需求，推出三款焊接机械人产物，攻守兼备，最大程 度覆盖下流范畴。 QIROX 品牌——沿袭百年技术经历堆集的 CLOOS 品牌。CLOOS 具有上百年的 焊接和机械人研发经历，该产物的机械人本体和焊接装备均属于高端设置，耐用 性和寿命高，是以产物附加值较高。 QWAS 品牌——CLOOS 的中国外乡化品牌，性价比更优。焦点零部件均有 CLOOS 自立研发生产，具有丰富的附加功用，外乡化生产有用下降了制造本钱， 具有更高的性价比。 EWAS 品牌——ESTUN 机械品德牌。焦点零部件采用 ESTUN 机械人公用伺服和 控制系统，可拓展性更强。

3.3 内外兼修气力跃升，正是厚积薄发之时

产业机械人整机厂商的合作是综合气力的合作，表现为企业“品牌性”，国产整机厂 商需要具有完善的供给链系统、零部件集成才能、研发才能、销售才能、治理才能，方能 剧烈合作中脱颖而出。① 零部件才能：机械人的焦点技术为活动控制，三大焦点部件（控 制器、伺服机电和减速器）都可以归结为活动控制技术，本体公司需要深入了解和把握零 部件，并构建成熟稳定的供给链系统；② 研发才能：本体厂商需要在精度、速度、稳定性 等参数目标，简单易用水平，对下流场景的适用性即集成才能都投入较高研发，才能获得 差别化上风；③ 销售才能：机械人市场较为分离，需要构建周全的销售渠道，其次机械人 本体需要进一步集成，才能在终端场景中利用，需要本体厂商在集成商阶段停止销售推行； ④ 治理才能：由于本体触及到产物战略、研发、供给链、销售和办事全部系统的构建和管 理，是以公司的治理才能很是关键。

国内具有综合气力的公司百里挑一，埃斯顿经过十余年的技术和经历堆集，已具有全 方位的综合气力，成为国内产业机械人龙头企业。

（一）产物矩阵丰富，共推出 57 款产业机械人，工作负载 3-600kg。公司自 2012 年以后延续开辟产业机械人产物，采用“通用+公用”计谋，通用机械人产物品类丰富（六 轴通用、SCARA、焊接、折弯、压铸、冲压、码垛等）、工作负载范围宽广（迷你系列、 小负载、大负载、超大负载系列，3-600kg）；公用机械人基于对细分范畴的深入了解和 定制设想，捉住锂电、光伏等新兴行业的增量市场。

（二）全产业链结构：关键零部件和软件技术实现自研，同时具有下流系统集成才能。 产业机械人触及多学科复杂技术，经过外延并购可以快速扩大气力，捉住时代机遇。公司 对上游零部件、中游细分场景机械人、下流系统集成及行业利用停止延长结构。1）零部件： 投资意大利机械视觉公司 Euclid 补齐视觉技术、收买英国 Trio 增强活动控制技术，收买扬 州曙光增强交换伺服系统技术，实现 80%零部件自研生产；2）本体：收买德国焊接机械 人 cloos；3）集成利用：投资德国汽车集成商 M.A.i.、收买压铸周边装备商普莱克斯，收 购汽车整车焊接生产线集成商南京锋远，快速获得和吸收利用工艺，收缩进入汽车制造、 焊接系统等下流行业的时候。

（三）埃斯顿机械人出货量位居内资品牌首位，国产龙头品牌上风建立。按照睿产业 的统计数据，埃斯顿持续多年进入中国市场出货量排名 TOP10，2022 年位居一切品牌第 六名，国产物牌第一位。其中，公司在大六轴机械人范畴上风更加明显，2021 年大六轴机 器人出货量仅次于四大师族，排名第五。

4. 焦点部件：自动化浪潮带动需求延续增加

公司的焦点部件产物首要包括数控系统、电液伺服系统、活动控制器、交换伺服系统 等。其中：1）数控系统和电液伺服系统首要利用于金属成形机床范畴，市场较为成熟；2） 交换伺服系统下流利用范畴普遍，包括机械人、纺织机械、3C 电子、锂电池装备、光伏设 备、包装机械、印刷机械、木匠机械、医药机械及半导体装备等，国产化率处于较低水平， 长大空间较大；3）活动控制器品牌 TRIO 为国际着名品牌，拓展空间较广，是未来长大型 营业——智能控制单元自动化完整处理计划的焦点地点。

（1）数控系统和电液伺服系统：下流金属成形机床，市场成熟，估计未来增量较小。 公司的数控系统、电液伺服系统首要利用于金属成型机床。

1）数控系统是焦点控制部 件，用于对金属成形机床工作的活动速度、活动载荷和活动位置实施自动控制，实现金属 成形加工进程的自动化，保证加工精度和效力。今朝，公司具有可用于数控剪板机、数控 折弯机、机械压力机、伺服压力机、数控开卷线等多种金属成形机床的数控系统。

2）电液伺服系统是自动控制的功用部件，感化是将数控装配的指令经过放大器处置后 控制伺服阀（或比例阀）和液压泵，将电能转化为液压能，再由油缸传递给装备履行机构 转化为机械能，将机械活动轨迹与状态经过检测元件反应给数控系统，实现闭环控制，保 证金属成形机床平安、高效、高精度运转。今朝公司采用国际支流配套件，具有基于电液 伺服控制技术的 SH、ALP、TPM、SVP 和 DSVP 等系列和 30 个以上规格电液伺服系 统产物。 金属成型机床市场已进入成熟阶段，公司该营业未来增量较小。按照国家统计局数据， 2022 年金属成型机床产量为 18.3 万台，同比下滑 16%，自 2018 年以来五年复合增速为 -4%，展望 2023 年，随着制造业苏醒，市场或规复增加，但规复幅度不大。

（2）交换伺服系统：下流产业自动化，利用范畴普遍，国产替换正那时，公司市场份 额有较大提升空间。 交换伺服机电用于智能机械装备，下流利用普遍。交换伺服系统由交换伺服驱动器和 交换伺服机电组成，驱动器经过控制伺服机电来驱动其毗连的机械活动部件，实现对机械 活动部件的位置、速度、转矩的切确控制。今朝，公司的交换伺服系统具有 EDC、EDB、 ProNet、EDS、ETS 和 EMT、EMT2/EHD 等系列 25 个规格，功率范围覆盖从 50w 至 300Kw。 交换伺服系统市场成长潜力庞大，国产替换正那时。交换伺服系统产物行业覆盖面宽， 可利用于纺织机械、印刷机械、包装机械、医疗装备、半导体装备、冶金机械、自动化流水线等各类公用装备，以及产业机械人等通用装备中。随着中国制造业产业升级，各行业 自动化水平不竭提升，交换伺服成长空间庞大。按照睿产业数据，2020 年我国伺服机电市 场范围约 149 亿元，估计 2026 年有望到达 225 亿元。国内外乡厂商进步敏捷，2022 年 前三季度的前十大品牌中，已有四个国产物牌，整体国产化率为 30%左右，其中公司在国 内交换伺服系统市场中份额为 2.4%。高端制造装备国产零部件替换趋向下，公司的市场份 额有较大提升空间。

（3）活动控制器：利用范畴普遍，智能控制单元为未来重要发力点。 TRIO 活动控制器研发历史悠久，利用普遍。英国 Trio 建立于 1987 年，已开辟 125,000 种活动控制器，并具有一个支持无缝控制 1 到 128 轴的伺服机电、步进机电、压电机电和 液压系统的综合产物系列。是以 Trio 产物几近应用于每个伺服和步进利用，下流行业包括 产业机械人、医疗机械人、数控机床、半导体装备、光伏装备、锂电装备、包装装备、木 工机械等。 智能控制单元为未来零部件营业的重要发力点。智能控制单元为以 Trio 活动控制器为 焦点，集成机械人、伺服系统、视觉系统的生产单元，为客户供给周全一体的自动化处理 计划，从而可以短时候、高效力地实现装备自动化，构建自动化生产线。

5. 盈利猜测

按照我们对公司合并利润表的分析猜测成果，估计公司 22/23/24 年营业支出别离为 39.2/51.4/66.1 亿元，对应同比增速别离为 30%/31%/29%；估计 22/23/24 年归母净利 润别离为 1.6/2.9/4.8 亿元， 对 应 同比增速 35%/74%/67% ；毛利率别离为 33.7%/34.4%/35.0%；净利率别离为 4.2%/5.6%/7.3%。 盈利猜测是由公司两大营业的支出猜测汇总而获得的，公司各营业猜测具体以下： （1）产业机械人及智能制造系统：该营业包括产业机械人本体和智能制造系吐浣项， 估计 2022-2024 年实现营业支出 28.9/39.4/52.3 亿元，别离同比增加 43%/37%/33%， 毛利率别离为 33.2%/34.2%/35.0%。 （2）自动化焦点部件及活动控制系统：该营业包括数控系统和伺服系吐浣项，估计 2022-2024 年别离实现营业支出 10.4/12.0/13.8 亿元，支出增速别离为 5%/15%/15%； 假定毛利率稳定在 35%的水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资倡议。如需利用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来历：【未来智库】。